聯準會當前困境的根源，在於央行政策運作的藝術和實務上的根本改變。傳統的貨幣政策以達成聯準會穩定物價和充分就業的雙目標為宗旨，無法妥善處理資產和信貸泡沫的系統風險，遑論這些泡沫破滅後發生的資產負債表衰退。這一點近年來已非常清楚：面對2008至2009年的全球金融危機，主要央行訴諸非傳統政策，尤其是藉由貨幣量化寬鬆為市場挹注大量流動資金。
困境：防止了經濟災難卻復甦乏力
量化寬鬆政策背後的理論由柏南克倡導（先是以學者的身分，然後是聯準會理事，最後是聯準會主席），這理論認為央行在信貸週期的數量面操作，功能上等同著力於價格面。這理論使聯準會免於恐懼「零利率下限」；先前聯準會因應股市泡沫破滅而降息，指標政策利率○三至○四年間曾降至1％，逼近零利率下限。非傳統政策理論認為，即使指標利率降無可降，聯準會仍有大量工具可用來支持和引導實體經濟。
但這理論的知識基礎怎麼說也是不穩固的，它最初是聯準會13名華府研究員在○二年提出的。
該報告的標題是「防止通貨緊縮：1990年代日本經驗的教訓」。這標題看似無害，但它其實提出了一個重要論點：日本經濟困境是嚴重的政策失誤所致──日本央行未能及早察覺通縮的危險，因此未採取足夠有力的措施阻止通縮扎根。（柏南克於九○年代末嚴厲批評日本央行，公開提出類似結論；此事當然並非巧合。）言下之意再清楚不過：重大的貨幣和財政刺激措施，對政策利率逼近零的經濟體至關緊要。
有關「重大刺激措施」的可能形式疑問，數個月後獲得解答。當時柏南克發表演講，強調當政策利率逼近零下限時，央行必須動用非傳統措施來緩和通縮風險。此類措施可能包括購買公債，為銀行提供當局補貼的信貸，操控較長期利率，甚至是干預匯市以促成美元貶值。
數年後，全球金融危機爆發，上述的純粹設想便成了緊急行動計畫的基礎。不過，當局匆忙之中忘了關鍵的一點：危機時期有效的方案，未必能為危機之後的復甦提供足夠的動力，尤其是如果危機使實體經濟陷入資產負債表衰退的話。事實上，因為這種衰退導致貨幣政策的傳導機制失效，傳統的利率調整或非傳統的流動資金挹注，在危機之後均無法產生顯著效果──此時當務之急是減債和修復資產負債表。
當務之急：減債和修復資產負債表
這無疑正是美國今天的情況。量化寬鬆的最大成就，它在情勢最危急之際穩住了局面，但它對重振占美國經濟約70％的家庭消費幾無作用。事實上，自○八年初以來，實質消費支出的年化成長率平均僅為1.3％，是美國消費成長歷來最疲弱的時期。
聯準會挹注流動資金產生的「ＧＤＰ紅利」嚴重不足，印證了消費疲弱的情況。聯準會自○八年末以來額外挹注了3.6兆美元的流動資金，但美國名義國內生產毛額（ＧＤＰ）自○八年第三季至今年第二季僅增加2.5兆美元。如經濟學家凱因斯在大蕭條之後的名言指出，當經濟陷於「流動性陷阱」、低利率無法刺激投資或消費時，試圖以貨幣政策刺激需求有如「推繩」，注定徒勞無功。
這種作法也會產生嚴重的金融市場後果。聯準會的非傳統政策措施，最主要是惠及美國股市（因為金融危機而跌至谷底後，至今已上漲一倍以上），以及獲得厚利的富有股東階層。一度危險的各種固定收益工具，從高收益「垃圾」公司債到受危機重創的歐洲主權債，也大大受惠。
央行當局認為，所謂的「財富效應」（資產升值刺激實體經濟活動）將可解決危機之後復甦乏力的難題。但經濟復甦持續乏力，加上美國就業市場仍然阻力重重，證明當局只是一廂情願。
儘管如此，聯準會仍固執地聚焦於金融市場的反映，因此陷於一個可能致命的陷阱中。因為害怕導致市場動盪，聯準會採取緩慢結束量化寬鬆措施的作法。聯準會主席葉倫對於政策正常化料將需要的「頗長一段時間」之定義斤斤計較，因此也正陷入同一陷阱。這種無益的爭論頗像柏南克、葛林斯潘○四至○六年間政策緩慢正常化的劇本。悲哀的是，我們都非常清楚當年的結局。
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